聚焦产业级超干净手艺，手艺堆集深挚。美埃科技2001 年景立，存身华夏商场，首要研发产业级超干净手艺，马上投入电子半导体干净室范畴。

　　公司产物首要为风机过滤单位（FFU），过滤器，氛围污染器，产业除尘除油雾装备和VOCs 管理装备；利用范畴首要为干净室氛围污染、室内氛围品德优化、大气传染排放管理。

　　公司经过20多年堆集的研发手艺气力和经历，产物利用范畴触及电子、半导体、生物医药行业。2021年末，公司获国度级专精特新“小伟人”，成为我国电子半导体干净室装备龙头。

　　公司直接股东美埃团体曾于2015年5月于伦敦证券买卖所AIM商场挂牌上市，后于2018年3月独占化退市。停止2022年11月，公司董事长蒋立共掌握美埃科技46.6%股分，并为实控人；公司总司理叶伟强为马来西亚籍，持股7.7%，公司高管具有国际行业化视线。子公司结构海外，首要在马来西亚、新加坡、泰国展开境外营业，其次，欧洲、南亚和中东地域的营业连续增加；将来公司将不绝开辟北美和中东商场。

　　第一阶段，对室外投入室内的新风停止预处置，阻挡氛围中罕见的大颗粒物。装备位于干净室（出产车间）物理断绝层壁板内部，预处置已毕的氛围将投入干净室壁板里面。该过滤的手艺央浼处于中级1程度，并不是为干净室特地研发的功效；

　　第二阶段，公司焦点营业步骤，公司的焦点产物风机过滤单位（含高效/超高效过滤器、化学过滤器等）满布于干净室（出产车间）物理断绝层里面的尖端，对第一阶段预处置后的氛围中未能处置的其余纤细颗粒物、气态份子传染物、微生物进上进一步处置，以到达如半导体、生物制药出产车间的氛围极高污染品级央浼；

　　第三阶段，公司焦点营业步骤，干净室里面氛围轮回污染，回风经过高架地板及回风夹道，送大公司风机过滤单位（含高效/超高效过滤器、化学过滤器等）从头过滤后送入干净室内反复利用。

　　风机过滤单位：用于半导体、生物制药、食物加工等行业的干净厂房及干净室中，是氛围污染的关头装备。装于干净室的吊顶或干净地区的上方或正面，配搭或内置高效/超高效过滤器，供给不变的干净气流，经过气流的推出感化和浓缩感化将室内传染物高效污染，进而到达***净度的央浼。

　　过滤器：用往来来往除氛围中的杂质，配搭风机过滤单位，利用于干净室中一定工序、干净室新风零碎、暖通零碎等。按照用处和干净效力分为高效过滤器、初中效过滤器、静电过滤器和化学过滤器。

　　氛围污染装备：内置配搭不一样的过滤器产物停止发卖。可用于生物制药产线（生物平安、无菌污染装备）、室内氛围污染（商用、医用、家用氛围污染机）、产业出产（产业除尘装备/除油雾装备）、餐饮场景（除油烟污染器）

　　支出/归母净成本四年复增30%/48%，过滤器微风机过滤单位为公司首要营业。2017*021年，公司营业高速成长，总支出复合增加30%，归母净成本复合增加48%；公司在疫情迸发时代，仍连结不变增加，支出不变性较强。

　　公司产物支出中，过滤器微风机过滤单位占比力大，两者共计占比公司支出的75%以上，单价在60⑴600元不等；为了共同国度双碳目的，公司大气情况管理和VOCs营业大批增添，从而其余营业占比晋升。

　　毛利率方面，自2017年以还，过滤器、氛围污染装备两项营业毛利率不变40%摆布程度；风机过滤单位的毛利率在20%高低颠簸；过滤器微风机过滤单位毛利占团体比重达85%。

　　公司发卖、办理、财政用度率稳步降落，研发用度率永远连结4%摆布的程度，2021年起有加速研发加入趋向，同时研发人数从2019年的97人增加30%至2022H1的129人。

　　2019*021年，公司ROE(摊薄)永远连结在23%以上程度，净利率在9%以上，财产欠债率稳步降落到60%四周，财产周转加速，节余才能较强，上市后财产欠债率将进一步下降。

　　公司2021年及之前运营性现款流杰出，2022H1，运营性现款流为负，首要系受疫情绪化公司回款较慢，同时营业增加，洽购有所增添而至。

　　公司在手产能严重，首要产物如风机过滤单位和过滤器，2021年产能使用率均跨越100%。在产能缺乏的环境下，公司按照定单的必须，对家用/商用氛围污染器、过滤器产物、送风口等绝对能干且尺度化的产物采取少许OEM（外协出产）以弥补产能。

　　为适配定单需要，公司扩产敏捷，commercialism召募资本4.2亿用于扩大风机过滤单位、过滤器等产物产能，以适配定单需要，募投名目扶植期为3年，估计2024年完结产量扩大，滋长加快。

　　干净室下流利用范畴首要包罗电子半导体、食物医药等范畴，此中电子半导体占比55%，为干净室的最大下流。

　　集成电路财产链险些一齐的首要步骤，如单晶硅片创设和IC创设及封装都必须在干净室中已毕，且跟着手艺的前进，集成电路对干净度的央浼愈来愈高。普通而言，当微粒尺寸到达集成电路节点一半巨细时就当上粉碎性微粒，对集成电路的创设发生感化。

　　好比，14纳米工艺中7纳米的微粒就会感化创设进程。跟着集成电路的工艺愈来愈高，今朝3纳米的工艺已开端研发，对干净室工程手艺提议愈来愈高的央浼。

　　半导体集成电路的焦点地区干净品级央浼在ISO3级-ISO4级；其余电子产物如液晶显现屏、光导纤维、光伏和微电机等则按照细分产物差别需要在ISO4级-ISO8级；养息医药行业央浼到处ISO4级-ISO8级；仪器风度、邃密化工行业央浼在ISO5级-ISO6级。

　　停止2022年11月，公司为上海微电子供给的EFU（超薄型装备端自带风机过滤机组）及ULPA（超高效过滤器）等产物可供给光刻机机台内国际行业最***净品级尺度（ISO 1级）干净情况。

　　按照圣晖集成招股书，环球干净室工程商场范围已从2015年的500亿美圆增加到 2019 年的819亿美圆，此中，2015韶华夏干净室工程商场范围为768亿元，估计2021年行业范围增加到2146亿元；依照年均匀汇率停止换算可知，华夏干净室商场占环球的比重逐年增添，从2015年的25%到2019年的29%。

　　颠末测算，咱们以为2021*024年环球/海内干净室装备商场空间复增4.3%/7.6%，2021年海内干净室过滤装备商场空间50亿元，此中电子半导体/医药养息及食物/其余范畴商场空间划分为27/12/11亿元。关头假定以下：

　　⑵跟着电子消息财产的财产转化，干净室需要由西欧蓬勃国度转向亚洲及新兴国度；新兴国度经济程度不停进步，对养息卫生、食物平安央浼日趋晋升，华夏干净室商场范围占环球的比重2024年进步至34%；

　　⑶据公司在投资者交换平台交换体例，2021年美埃科技半导体干净室占比30%开云APP，面板市占率20%；联合公司对应行业的支出环境，咱们猜测公司在全部电子半导体干净室过滤装备的市占率为27%；可知干净室过滤装备占装备商场空间4.4%。

　　2022年整年我国创设业流动财产投资同比增加9.1%，进步前辈创设业投资强度连续。从我国创设业的流动投资同比环境来看，2022年团体创设业同比增加9.1%，从干净室下流的各细分行业来看，电子装备创设、医药创设和食物创设业整年同比增速划分为18.8%、5.9%、13.7%。进步前辈创设投资强度连续，行业成长加快。

　　我国半导体IC对外依存度高，自给率待晋升。我国半导体IC（Integevaluated Circuit）相差口持久保管商业逆差，对外依存度高，特别体此刻高端芯片方面；2015*021年，我国IC自给率整体显现激昂趋向，到2021年到达16.7%，但与国务院2015年印发的《华夏创设2025》中的：“到2025年，70%的焦点根底零零件、关头根底质料完结自立保险”的目的仍有较大分歧，自给率仍需晋升。

　　2018*021年晶圆厂产能复增12%，“芯片法案”促进半导体财产回流美国，国产替换历程加快。休息力本钱的激昂使得方向休息群集型的代工和封测步骤慢慢转向我国与，财产向东迁徙；而美国《2022芯片和科技法案》将财产链调回，经过补助加快芯片财产回流美国，用意堵截向华夏供给半导体芯片进步前辈制程的手艺和装备及质料，隔绝华夏芯片财产与环球关系，重塑环球芯片财产链供给链格式。

　　2018*021年晶圆厂产能复增12%，《2022芯片和科技法案》的签定无疑加快了华夏半导体财产国产替换的历程。在半导体装备国产化提速的布景下，勉励半导体装备成长的计谋频发，海内半导体财产成长将进一步提速。

　　单万片每个月的晶圆/面板产能所需过滤装备金额为635~1190万元/638~15301万元，名目扩建将马上开释过滤装备商场空间。前文提到晶圆厂对干净室的央浼在ISO3⑷级，面板厂的央浼为ISO4⑺级，不一样的干净室品级对应的FFU架设面积占干净厂房总面积的比率差别。

　　经过详细名目的产能及干净室消息，咱们发掘，单万片/月产能的晶圆厂/面板厂所需干净室面积划分为0.6/9.2平方米，单万片/月晶圆/面板产能所需过滤装备金额为635~1190万元/638~15301万元。晶圆厂/面板厂名目扩建将马上开释过滤装备商场空间。

　　环球晶圆厂本钱付出微弱，2022*025年保持在500亿美圆以上；晶圆厂扩产加速，首要晶圆产线年环球晶圆厂本钱付出力度逐年增添，2022年达613亿美圆。

　　海内各大晶圆厂仍处于扩产周期，在2025年前仍在停止产线扩建。按照咱们的统计，至2025年末，头部晶圆厂的产能距2021年新增数296.9万片/月（折合8英寸）。2021*025年晶圆产能复合增速16.6%。公司将得益晶圆厂扩建周期，营业妥当成长。

　　TFT-LCD为我国首要电子显现器件种别。2020年前三季度华夏TFT-LCD出货面积9701万平方米、环球占比54.5%，产值266.85亿美圆，AMOdiode出货面积109万平方米、环球占比0.6%，产值27.09亿美圆。

　　按照Odmia的数据，面板厂在2025年前仍在扩产。面板创设商经过扩建本身产线或收买其异国家出产线并转化到海内的体例不绝增加面板产能，产能将从2021年的187.8百万平方米，增加至2025年的255.4百万平方米，2021*025年四年产能复合增速8.0%。

　　在的头部面板出产商中，京西方、中电熊猫、华星光电、天马微电子均为公司客户，海内营业将得益下旅客户产能扩建妥当成长。

　　不一样的干净室装备供给商凡是供给差别类别的产物，并严格于不一样的下业，是以海内干净室过滤装备商场涣散，供给商浩繁。

　　2019年海内干净室装备供给商CR5为2.8%，此中美埃科技市占率0.83%，位列第一；其余介入者中，国际行业品牌包罗AAF、riverfil，海内厂商首要包罗姑苏新盛、姑苏久远（再升科技全资子公司）。

　　行业合作者的差别首要体此刻过滤行业的细分商场上，如：riverfil在核电行业过滤和燃气轮机行业的除尘过滤细分商场、AAF在医药防疫装备细分商场、HONEYWELL在新风装备细分商场划分处于绝对跨越职位。

　　2018*021年公司干净室装备市占率逐年晋升，到2021年到达0.91%，今朝商场仍处于涣散状况，等候公司进一步占据商场。跟着公司的海外结构慢慢美满，商场空间进一步向国内涵长。

　　公司支出以干净室氛围污染为主，2022H1占比69%，干净室各下流范畴中公司半导体行业支出占比最高，半导体行业/电子电器行业/生物医药行业2022H1支出占比画分为70%、18%、7%。从细分商场来看，2021年公司在电子半导体过滤装备范畴市占率已达27%，成为行业龙头。

　　干净室是不是达标决议医药企业可否出产， 2021*025年海内医药行业空间复合增速6.2%。

　　我国在《方剂出产质料办理范例》（GMP）中明白了差别方剂出产制药车间的干净目标，目标包罗风速、单元面积悬浮粒子限值和微生物浓度。

　　按照国度央浼，未经过《方剂出产企业办理范例》认证的企业（或出产车间）一概截至出产，由此带来制药企业对污染车间及过滤零碎、干净出产装备等方面的新建与调换需要。公司的过滤器等产物可使方剂出产情况免受颗粒物及微生物的传染，并到达《方剂出产质料办理范例》央浼的氛围干净度；为制药行业在出产过程当中保持氛围干净度、进步产物良率、完结无传染排放等均起到关键的保险感化。

　　公司干净室营业西医药养息及食物行业支出占比5%，将来将鼎力拓展医药范畴，解脱对简单下流的依靠。

　　2021年，公司干净室支出中来自于医药养息及食物的支出占比5%，而海内团体这一比率仅为24%，公司医药养息及食物占比低于海内团体19pct。

　　公司将来方案向医药范畴（2021年市占率仅为3.6%）拓展干净室过滤装备营业，构造向好慢慢解脱对简单下流的依靠。前文提到，半导体行业干净室尺度最高，公司已霸占最高尺度的半导体干净室手艺，将来向生物医药行业拓展，下流商场更加广漠。

　　公司正视手艺立异，产物手艺目标跨越同业。停止2022年9月，公司的已受权专利数和研发职员占比跨越同业。公司在干净室氛围污染范畴具有8项焦点手艺，触及节能、降噪、零碎集成等方面。

　　1）FFU产物总静压（在必定面风速（风量）下克制必定阻力输入干净氛围的才能）较高、耗电量较低，杂音清淡，目标优异；

　　2）过滤器产物，以半导体干净室需采取的高效/超高效过滤器（H14-U17）为例，划一效力级别下，公司产物阻力最低（划一级的过滤效力下，阻力越低，机能越超卓），可完结低耗能、低杂音运转。

　　另外，公司自立研发风机和滤材（高容尘PTFE复合滤料），慢慢替换入口产物，将来自产占比晋升且产能扩建带来范围效力，公司的节余才能将进一步晋升。

　　经过多年耕作，公司已冲破各个下业领军企业，包罗天马微电子、中芯国际行业、华星光电、京西方、辉瑞制药、雀巢、苹果等。

　　京西方，TCL华星光电，天马微电子算作业主方径直与公司签定定单，且京西方2019*021年均为公司前五大客户；另外，华夏电子零碎手艺无限公司已承包方的情势逐步参加公司客户系统。公司的2019*022H1公司前五大客户占比逐年降落，到2022H1到达29.98%，逐步解脱大客户依靠场合排场。

　　公司产物保险中芯国际行业系的历代产物线（包罗中芯国际行业最早进的14nm和28nm制程）对氛围干净度的央浼；同时，为开辟海内首台28纳米光刻装备的上海微电子供给EFU（超薄型装备端自带风机过滤机组）及ULPA（超高效过滤器）等产物，亦已查收及格。

　　在海外商场，公司系ST Micseafoodlectronics等国际行业半导体厂商的及格供给商，为其供给氛围污染产物。公司可与国际行业品牌平行合作，处于海内品牌跨越的职位。

　　伦交所上市履历&营业结构制造公司国际行业化邦畿。公司直接股东美埃团体曾在伦买卖所上市，公司总司理叶伟强为马来西亚籍，公司具有国际行业化视线。

　　公司出产基地散布广漠，共具有5个境内出产基地及1个境外出产基地；子公司结构海外，在马来西亚、新加坡、泰国展开境外营业，其次，欧洲、南亚和中东地域的营业连续增加；将来公司将不绝开辟北美和中东商场。

　　公司踊跃开辟外洋营业，外洋支出2017*021年复合增速超60%，外洋支出占比从2017年的7%晋升至16%。将来公司经过马来西亚出产基地和在泰国、新加坡和日本的子公司连续扩大营业鸿沟，打建国际商场。

　　按照利用处景、产物自己特征、保护环境的差别，公司过滤器产物老化后需停止调换，按照公司招股书：高效过滤器替代周期为1⑻年不等；初中效过滤器替代周期为3*个月不等；其他过滤器替代周期按照现实环境有所差别。

　　停止2022H1，公司过滤器和氛围污染装备替代支出占比画分为52%和70%；从毛利率环境来看，公司耗材属性的产物（过滤器、氛围污染装备）毛利率高于公司团体。

　　咱们以为，在大客户背书的环境下，公司不停拓展新客户，客户范围的增加会带来更高的替代支出占比，进而进步公司团体毛利率，节余不变性加强。

　　联合以上咱们对干净室装备行业和公司合作力的判定，咱们估计公司 2022*024 年支出可达 12.27/15.54/20.50 亿元，因范围效力和营业构造变革（高毛利的过滤器和氛围污染装备占比晋升），毛利率慢慢晋升，划分到达 27.6%/28.6%/29.4%。

　　原有产能25.4万台/年，募投名目24万台/年，2023和2024年的6月划分投产12/12万台/年，思索产能逐步爬坡，2022*024年产能使用率为99%/95%/90%，单价不变在1500元/台。风机过滤单位配搭过滤器利用，公司方案进步替代支出占比即进步过滤器支出占比，是以对风机过滤单位恰当让利，2022*024年毛利率20.0%/19.0%/18.0%。

　　原有产能46.69万片/年，募投名目30万片/年，2023和2024年的6月划分投产15/15万片/年，因为该产物手艺壁垒较高，单价晋升，划分为550/555/560元/片，范围效力&部门零零件自产使得毛利率增添，2022*024年毛利率32.0%/32.5%/33.0%。

　　原有产能173.19万片/年，募投名目144万片/年，2023和2024年的6月划分投产72/72万片/年，单价不变在60元/片，范围效力&部门零零件自产使得毛利率增添，2022*024年毛利率44.5%/45.0%/45.0%。

　　募投名目18万片/年，2017年开端，公司调节发卖战略开云APP官方网站，开端正视化学过滤器商场，并建设了化学过滤器奇迹部，发卖范围有所增加。2022*024年支出增速69%/50%/40%，2022*024年毛利率40.0%/40.5%/41.0%。

　　原有产能5.02万片/年，募投名目32万片/年，2023和2024年的6月划分投产16/16万片/年。因为海内氛围度料慢慢恶化，暖通零碎所用静电过滤器的商场合作加重，咱们估计2022*024年单价降至1000元/片。

　　再升科技、金海情况和亚翔集成划分在清洁氛围装备、过滤器、干净室装备发卖营业方面与美埃科技相似，咱们拔取以上三家公司算作同业业可比上市公司。

　　颠末二十年的行业堆集，美埃科技已成为海内干净室装备供给龙头；今朝在手定单丰满，募投名目扩建已毕后公司产能将大幅晋升，公司滋长加快。

　　咱们估计 2022*024 年公司归母净成本 1.23/1.72/2.49亿元，同比 14%/40%/45% ， EPS 为 0.92/1.28/1.85元，对应 PE45/32/22倍（估值日期 2023/3/10），公司估值程度略高于同行可比公司，但思索到公司产能扩大并带来范围效力、营业构造优化毛利率晋升，团体滋长性较强。

　　公司今朝定单比较饱和，如募投名目扶植进度不足预期，大概会对公司的定单托付发生感化，从而感化公司功绩及商场诺言。

　　干净室下流景气宇对公司的营业成长相当主要，如国度计谋对半导体、医药等行业撑持力度变更，大概会对公司下业的扶植进度发生感化，从而感化公司功绩开释。

　　今朝干净室装备商场合作格式比较涣散且公司的手艺目标跨越，如将来合作敌手产着手艺目标更好的产物或公司手艺没法进一步冲破，公司面对合作加重危害。

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